Mark Zandi – Finančný šok „360° pohľad na implóziu subprime hypoték a ako zabrániť budúcej finančnej kríze“
21. 07. 2009, Viliam Vaškovič
Recenzia: Ing. Ladislav Vaškovič, CSc.
Mark Zandi je hlavným ekonómom a spoluzakladateľom spoločnosti Moody´s Economy.com, Inc. Dnes je zároveň de facto hlavným ekonomickým poradcom Kongresu. Aj keď pôsobil v r. 2000 v primárkach a v r. 2008 pri prezidentských voľbách ako poradca neúspešného republikánskeho kandidáta J. McCaina, v súčasnosti intenzívne spolupracuje s demokratickými zákonodarcami. V tejto pozícii je jedným z najvýznamnejších zástancov fiškálnych stimulov, zníženia daní a ďalších opatrení na prekonanie hospodárskej krízy.
Knihu Finančný šok s podtitulom „360° pohľad na implóziu subprime hypoték a ako zabrániť budúcej finančnej kríze“ dokončil Mark Zandi v júni 2008. Cieľom autora bolo identifikovať rizikové úverové praktiky, ktoré predchádzali reťazcu katastrof v ešte sa stále nekončiacej globálnej finančnej kríze. Z knihy jednoznačne vyplýva, že podobne ako aj letecká nehoda takmer nikdy nebýva výsledkom zlyhania jedného faktora, ale celého komplexu nesprávnych rozhodnutí, zlých reakcií a chýb, tak aj súčasná kríza bola vyvolaná komplexom zlyhaní a mnohokrát v oblastiach, kde sa nesprávny postup ani nepredpokladal.
V prvej kapitole, ktorá je nosnou osou celej knihy, autor podrobne popisuje genézu vzniku finančnej krízy, analyzuje jednotlivé príčiny, ktoré kumulovane viedli ku globálnej finančnej kríze. Podľa názoru autora príčiny pre vznik krízy boli založené na začiatku tohto tisícročia pádom High-tech akcií, teroristickým útokom z 11.9.2001 a inváziami do Iraku a Afganistanu. Nasledovalo rekordné zníženie úrokových sadzieb Fed-om, ktoré práve v dôsledku začínajúcej expanzie exportu lacného čínskeho tovaru pomohlo centrálnej banke sa zbaviť obáv z potenciálnych inflačných dôsledkov tohto kroku. Rýchle rastúca spotreba Číny vyhnala smerom hore ceny ropy a ostatných komodít, čo spôsobili odliv dolárov cez obchodný deficit a následne ich spätný prílev do najväčšej a najdôveryhodnejšej ekonomiky sveta.
Vyššie uvedené faktory prejavujúce sa v prebytku kapitálu prispeli k tlaku na finančné inovácie, mimo iných v podobe cenných papierov, ktoré spolu pokrývali rôznorodé typy úverov s odlišnou mierou rizika. Sekuritizácia všeobecne priniesla evidentné pozitíva, pričom na druhej strane, jej riziká práve v podmienkach globálnej ekonomiky jednoznačne neboli docenené.
Ďalším prvkom po vyššie uvedených troch udalostiach bol rýchlo rastúci apetít Američanov po vlastnom bývaní. Investícia do bývania po otrasoch na kapitálových trhoch sa javila ako jednoznačne výhodná, takže pribudli kupujúci, ktorí chápali kúpu bývania ako dobrú investíciu a samozrejme aj špekulanti. Prvé príznaky konca boomu nehnuteľností sa objavili v niektorých oblastiach USA na jar roku 2005.
Reakciou poskytovateľov hypotekárnych úverov bolo razantné zmäkčenie podmienok pri poskytovaní úverov – zvýšením podielu úverov s premenlivou úrokovou sadzbou, ponukou tzv. druhých hypoték namiesto poistenia, tolerovaním „liars loans“ a v neposlednej rade poskytovaním subprime úverov atď.
Federálne a štátne regulačné orgány váhali so zásahom, čiastočne sa spoliehajúc na ratingové agentúry. Tie z dnešného pohľadu - zásadne zle posudzovali riziko, prakticky mimo iného nemali k dispozícii overené - a už vôbec nie pre krízové podmienky - modely správania sa nových typov aktív.
K prehlbovaniu krízových momentov prispelo aj správanie sa developerov, ktorí aktívne ešte na začiatku roku 2006 ponúkali rôzne úľavy, aby udržali vysoké tempo výstavby, aj keď trh javil jednoznačné známky prudkého poklesu objednávok.
Globálni investori spozorovali rastúce problémy hypotekárneho trhu v USA s oneskorením. Na začiatku roku 2007 dokonca ceny akcií a dlhopisov dosiahli nové vrcholy. Ale na jar 2007 niektoré investičné banky, ktorých hedge fondy agresívne investovali do cenných papierov nadviazaných na hypotéky, začali čeliť obrovským problémom. V lete 2007 problém subprime hypotekárnych úverov prepukol naplno. Problém hypotekárnych inštitúcií sa preniesol na účastníkov finančného trhu, komerčné banky začali vykazovať straty v dôsledku držby ohrozených hypotekárnych úverov. Banky začali čeliť problému ako sa vyrovnať so zlými aktívami, ktoré mali vo svojich bilanciách, pritom mali zjavné ťažkosti s ich ohodnotením a zároveň problému získania krátkodobých zdrojov.
Na jar roku 2008 sa prejavili problémy s likviditou u investičných bánk, najvýraznejšie u Bear Stearns, ktorá sa silne angažovala v oblasti hypotekárnych aktív. V marci 2008 Fed zorganizoval odpredaj Bear Stearns spoločnosti J. P. Morgan Chase s tým, že pokryje prípadné straty v rozsahu desiatok miliárd dolárov.
Účastníci trhu si uvedomili, že silne podcenili vo všeobecnosti riziká a v nasledujúcom období komerčné banky prehodnotili svoje postupy pri úverovaní, získanie úveru aj pre špičkového klienta sa stalo neistým. Takéto správanie malo samozrejme zničujúci dopad na celý proces úverovania nehnuteľností.
Ceny akcií komerčných a investičných bánk , poisťovateľov hypotekárnych úverov prudko klesli, ale ekonomika USA ešte rástla. Ale po kolapse finančného systému nasledovalo spomalenie rastu HDP koncom roka 2007 a ďalšie zhoršenie situácie v roku 2008. Ekonomická kríza sa stala témou prezidentských volieb.
V ďalších kapitolách autor podrobne vysvetľuje úlohu jednotlivých faktorov, ktoré hrali rozhodujúcu úlohu pre vznik krízy.
V druhej kapitole analyzuje zmenu prístupu k poskytovaniu hypotekárnych úverov v polovici tejto dekády, pričom sa zvýšila úloha súkromného sektora, rýchle sa zmenila reláciu medzi prime a subprime úvermi, prevážne sa využívalo úročenia s premenlivou úrokovou sadzbou, ktoré paradoxne bolo dovtedy poskytované len najbonitnejším klientom a vzrástla úloha sekuritizácie pri získavaní zdrojov pre úverovanie. Potenciálni klienti boli od roku 2005 atakovaní agresívnou ponukou, pričom nové produkty sa zásadne vzdialili pravidlám prudérneho bankovníctva.
V tretej kapitole – „Každý by mal vlastniť vlastné bývanie“ uvádza, že väčšina vládnych ekonomických opatrení od Veľkej krízy bola zameraná na pomoc pri získaní bývania americkým občanom. V kapitole je uvedený výpočet stimulov motivujúci Američanov k získaniu bývania, autor analyzuje správanie sa tzv. kupujúcich svojho prvého bývania, kupujúcich s cieľom zvýšenia kvality bývania, tzv. investorov a zjavných priekupníkov.
Vo štvrtej kapitole – „Greenspan vsádza na bývanie“ popisuje reakciu Fed na situáciu na začiatku tisícročia, ovplyvnenú troma vyššie uvedenými faktormi, keď sa reálnou výzvou stal boj s defláciou. Šéf Fedu reagoval bezprecedentným znížením úrokových sadzieb s vierou, že vyvolá rýchly boom na trhu bývania. Na obavy z vytvorenia cenovej bubliny nehnuteľností namietal, že ohrozenie môže byť len lokálne, vzhľadom na charakter trhu bývania, ktorý dovtedy nemal federálny rozmer. Zníženie sadzieb Fed-om malo pozitívny dopad na ekonomiku presne ako predpokladal, ale neskôr prasknutie cenovej bubliny nehnuteľností malo za následok vyvolanie finančného šoku zo subprime hypoték.
Kapitola „Globálni vlastníci chcú svoj podiel“ ilustruje podiel zahraničného kapitálu na vytvorení cenovej bubliny nehnuteľností. V polovici dekády sa celosvetovo objektívne vytvoril prebytok kapitálu, na manažérov sa vyvíjal tlak na jeho umiestnenie, pritom ceny nehnuteľností v USA dlhodobo rástli, eufória dosiahla vrchol tesne pred finančným šokom zo subprime hypoték v lete 2007. Zahraniční investori prejavovali veľký záujem o každý finančný produkt vytvorený v USA.
V kapitole s názvom „Zlí veritelia vytlačili dobrých“ autor uvádza, že konzervatívny a formalizovaný prístup k poskytovaniu hypotekárnych úverov na nehnuteľnosti, ktorý bol desaťročia aplikovaný v USA bol nahradený počas boomu prístupom, ktorý charakterizuje autor ako prístup „out of control“. Zaujímavý bol len objem, schopnosť splácania u klienta sa stala druhoradou, keďže finančné trhy okamžite odkupovali úvery transformované do podoby cenných papierov. Najviac exponovanými poskytovateľmi úverov sa stali neregulovaní súkromní požičiavatelia a investičné banky. Tradičné spôsob poskytnutia a správy hypotekárneho úveru neboli už tak ziskové, ako len poskytnutie úveru a jeho následný predaj investičnej banke. Investičné banky nemali problém umiestniť ľubovoľný produkt, ktorý bol vytvorený na základe hypotekárnych úverov.
Siedma kapitola – „Finanční inžinieri a ich výtvory“ obsahuje vysvetlenie dôvodov razantného rozšírenia sekuritizácie, ktorá pôvodne značne napomohla aj hypotekárnemu biznisu. Osobitne sa zmieňuje o rozvoji využívania CDO na začiatku tohto tisícročia a uvádza dôvody ich počiatočnej príťažlivosti pre investorov.
Kapitola „Pád stavebného odvetvia“ – okrem iného uvádza, že dlhodobo pre stavebníctvo bývania v USA bolo typické využívanie malých, súkromne vlastnených firiem s lokálnou pôsobnosťou. Veľkými spoločnosťami bolo v roku 1990 postavených menej ako desatina domov, ale v roku 2005 už takmer každý tretí. Pôvodná lokálna orientácia a tým aj izolácia ich prípadných problémov získala tak federálny charakter.
V deviatej kapitole autor analyzuje postavenie regulátorov na trhu bývania a hypoték, ktoré tradične v USA bolo vždy jedným z najviac regulovaných odvetví. Avšak v prvej polovici dekády až do prasknutia bubliny regulačné orgány neboli schopné definovať napr. tzv. „predátorské“ praktiky, ktoré sa pri poskytovaní hypoték rozšírili práve v tomto období. Za jeden z dôvodov zlyhania regulátorov považuje autor práve priveľa inštitúcií tu pôsobiacich. Aj keď zo strany Kongresu boli formulované požiadavky na zamedzenie nesprávnych praktík pri poskytovaní hypotekárnych úverov, Fed pod vedením A.Greenspana ich viackrát negoval.
V ďalších troch kapitolách autor analyzuje udalosti od 2. júna 1995, kedy sa trh nehnuteľností v USA nachádzal vo výbornom stave – podmienky pre získanie hypotekárnych úverov boli plne akceptovateľné a ceny bývania primerané. Nasledovalo obdobie zdravého boomu, prejavujúce sa stálym a silným dopytom a disciplinovanou ponukou. Ako autor uvádza, špekulovalo sa na trhu akcií a nie na trhu nehnuteľností. Toto obdobie trvalo až do 4.7.2003, odkedy autor definuje začiatok narastania bubliny cien nehnuteľností až do jej prasknutia 10. apríla 2006. Počas narastania bubliny všetci zúčastnení predpokladali ďalší rast hlavne na základe toho, že ceny silne rástli v minulosti. Autor uvádza, že bublina začala štartovať vtedy, keď Američania začali kupovať bývanie nie preto, že potrebovali niekde žiť, ale preto, že si mysleli, že je to dobrá investícia. Vznik cenovej bubliny ilustruje pomer ceny nehnuteľnosti voči cene prenájmu. Tento ukazovateľ, ktorý sa bežne pohyboval na úrovni 12 až 15, dosiahol koncom roka 2005 hodnotu 25. V roku 2006 ceny nehnuteľností klesli ešte len mierne, ale už na federálnej úrovni. Silne stúpol počet platobnej neschopnosti klientov, ktorý dosiahol koncom roka 2006 takmer milión prípadov. Špecifické voči minulosti bolo i to, že neschopnosť splácať záväzky sa objavila už po jednej a dvoch splátkach. Nasledovala druhá vlna platobnej neschopnosti – až 1,5 mil. prípadov. Následne 30.7.2007 sa po rozšírení informácie o páde dvoch fondov Bear Stearns prakticky prestalo obchodovať s cennými papiermi nadviazanými na hypotéky. Následky boli zrejmé – počet predajov za rok klesol o 2 mil. , ceny nehnuteľností poklesli o 10 % za polročné obdobie, v niektorých lokalitách až o 20 – 30 % voči cenovému vrcholu.
V kapitole „Credit crunch“ autor analyzuje dopad krízy na finančný sektor. Podľa názoru autora subprime hypotéky sa stali len iskrou, ktorá zviditeľnila nadhodnotenie aktív v celom svete. Svedčí o tom, že objem hypotekárnych úverov dosahuje v USA cca 11 biliónov dolárov, pritom objem úverov a úverových dlhopisov v USA dosahuje cca a140 biliónov USD. Pritom len niekoľko miliónov z 52 miliónov klientov s hypotekárnymi úvermi v USA nie je schopných splácať svoje záväzky.
Na jar 2008 pred voľbami si Bushova administratíva začala uvedomovať rozsah problému a diskutovala viaceré možné opatrenia. Protichodné záujmy zainteresovaných síl prakticky zabránili v tomto období razantným krokom, čo si práve vynútilo neskôr ešte razantnejšie kroky.
Spľasnutie bubliny nehnuteľností s následnou neschopnosťou splácať hypotekárne úvery zapríčinilo šok subprime hypoték, následný credit crunch ešte akceleroval krízu nehnuteľností, zastavenie výstavby nových a pretože tento sektor má zásadnú váhu v ekonomike v USA, jeho pokles mal značne negatívny dopad ne celú ekonomiku. Podľa údajov autora, ak by v roku 2007 nevznikla kríza nehnuteľností, rast HDP v USA by dosiahol o 1 % vyššiu úroveň než vykazovaných 2,2 %.
V poslednej kapitole „Späť do budúcnosti“ navrhuje opatrenia na elimináciu krízy vo finančnom sektore, ako napríklad zavedenie dobrovoľného odpisu časti hypotekárnych úverov, zavedenie pevných pravidiel na úverovanie hypotekárneho biznisu, licencovanie hypotekárnych brokerov, atď.
Autor vo svojej knihe detailne popisuje fenomén vzniku najprv finančnej krízy a neskôr hospodárskej krízy v USA, ktorá bola vyvolaná krízou subprime hypoték. Nezaujíma postoj k miere viny jednotlivých subjektov, prípadne praktík. Je zaujímavé, že Mark Zandi v interview o svojej knihe vyzdvihol 3 základné príčiny súčasnej krízy. Totálne nerešpektovanie zavedených pravidiel pri poskytovaní hypotekárnych úverov, ďalej celosvetové ukolísanie sa tézou, že ekonomické cykly sa zmierňujú čo malo za následok uvoľnenie pravidiel pre hodnotenie rizika a nadbytok likvidity hlavne v dôsledku deficitnej obchodnej bilancie USA.
Na základe v knihe uvedených faktov, je možné minimálne korigovať dnes často uvádzané jednostranné a zjednodušené názory na hlavné príčiny krízy, ktoré sa objavujú nielen v názoroch verejnosti, ale často aj u odborníkov a politikov. Kniha poskytuje aj pre neamerického čitateľa podrobný a vyčerpávajúci obraz o príčinách súčasnej krízy, pričom si dokáže získať pozornosť čitateľa zaujímavou formou výkladu. V knihe sú opísané všetky okruhy problémov podmieňujúcich krízu, pričom zvýšená pozornosť je venovaná problematike poskytovania hypotekárnych úverov. Nie je veľkou chybou, že popisuje dianie len do leta minulého roka, keďže cieľom je predovšetkým analýza príčin, ktoré viedli ku kríze. Tí, ktorí sa chcú oboznámiť s najaktuálnejším dianím, môžu od mája tohto roku siahnuť po novom prepracovanom vydaní, ktoré má rovnaký názov, ale nový podtitul: „Globálna panika a vládne garancie - Ako sme sa sem dostali a čo treba urobiť, aby sme to opravili“.